华明装备(002270)：23H1盈利超预期 多重需求驱动持续发展

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业绩总结：公司2023年上半年实现营业收入9.1 亿元，同比增长21.3%；实现归母净利润2.9 亿元，同比增长54.4%；扣非归母净利润2.6 亿元，同比增长43.4%。2023 年第二季度公司实现营收5 亿元，同比增长15.7%；实现归母净利润1.7 亿元，同比增长41.2%；扣非归母净利润1.5亿元，同比增长35.9%。

盈利能力大幅提升，费用率管控较好。2023 年上半年公司销售毛利率为54.3%，同比增长7.1pp；销售净利率为32%，同比增长7.1pp，主要系公司产品结构优化及全产业链生产持续降本等因素所致。费用端：公司销售/管理/财务费用率分别为9.4%/10.7%/-0.9%，分别同比+0.4pp/+0.7pp/-1.4pp，财务费用率下降主要系汇兑收益影响所致。

公司为变压器上游分接开关国内绝对龙头，行业竞争格局更好，充分受益下游需求增长。公司在国内分接开关市场市占率约90%，全球超30%，因产品涉及材料、工序繁多，存在技术和资金壁垒，市场集中度较高。2023 年上半年，公司电力设备业务实现营收7.7 亿元，同比增长38.9%，毛利率为59.2%，同比增长1.3pp，主要系高毛利产品占比提升。网外：受益新能源、钢铁、化工等行业增长带动工业变压器需求提升。网内：国网投资持续超预期，招标增速加快。

其中特高压分接开关目前主要被外资垄断，国产替代空间大且产品单价更高，公司已陆续实现特高压产品交付，有望率先受益国产化进程。

加速布局海外市场，海外需求驱动直接+间接出口。公司2023 年上半年实现海外营收1.4亿元，同比增长169.6%，收入占比提升至15.4%，毛利率为61%，同比增长1.8pp。海外众多市场存在电网设备新增/升级改造替换需求，公司已在巴西、土耳其、俄罗斯等地布局工厂及服务中心，并积极筹划新加坡区域布局。海外业务具备更高毛利且公司布局加速，有望受益海外需求增长及自身份额扩张，驱动整体盈利水平更上一层。

多领域存在国产替代机会，公司积极完善产品应用布局。2023年上半年公司首台500kV 核电机组变压器的分接开关发货，实现核电领域突破；首台套115kV移相变压器分接开关实现正式投运，填补了国产品牌空白。公司开拓更多可国产替代领域，助力长期持续发展。

盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025 年营收分别为21.5 亿元、26.8 亿元、30.6 亿元，未来三年归母净利润同比增速分别为49.7%/30.9%/16.7%。公司为分接开关国内绝对龙头，积极拓展海外市场，同时高毛利的运维检修服务业务有望迎高增长，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格上涨的风险；海外市场开拓不及预期；检修业务进展不及预期；国网投资不及预期的风险。